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浙商策略:創新驅動的沸騰時代

格隆匯 11-26 15:07

本文來自:王楊策略研究,作者:王楊

1、核心觀點篇:創新驅動迎來沸騰時代

展望2022年,我們從長週期、中週期、短週期視角來看,主要研判如下:

長週期視角來看,經濟轉型的實質性躍升開啓了結構性機會豐富的權益慢牛時代,預計上證指數呈現爲慢牛格局,但結構牛市常態化;

中週期視角來看,十四五期間以半導體鏈、新能源鏈、數字經濟鏈爲代表的新興產業崛起,對中小成長股帶來新機遇,我們認爲整體市場風格將從十三五時期的以白馬股爲主轉變爲以中小成長股爲主;

短週期時間來看,展望2022年1-3季度,宏觀場景是盈利下行疊加剩餘流動性上升,進一步結合產業趨勢和估值水平,我們預計以科創板爲代表的中小成長股將迎來戴維斯雙擊行情,產業線索上,戰略重視以半導體和專精特新爲代表的國產替代鏈,積極佈局國防裝備,新能源鏈將走向分化,而傳統行業在盈利放緩背景下以結構性機會爲主;展望2022年3-4季度,假設隨着製造業投資再造的潛力釋放,經濟邊際改善,那麼預計以滬深300爲代表的順週期板塊有望迎來階段修復,相對佔優。

風格特徵篇:中小成長正值綻放時節。結合宏觀環境和產業趨勢,我們認爲,以2-3個季度來看,市場主線在於科技成長,消費僅是修復非反轉,具體到產業線索,戰略重視半導體引領科創板牛市,積極佈局國防裝備,新能源鏈走向分化。進一步展望十四五,隨着製造業轉型升級,以半導體鏈、新能源鏈、數字經濟鏈爲代表的新興產業崛起,產業鏈相關中小企業迎來發展機遇,在此背景下,市場風格整體將傾向於中小成長方向。

主線脈絡篇:迎接科創板戴維斯雙擊。自3月28日,我們發佈《等風來,科創板進入戰略性底部》,至今已有十九論系列。10月17日《贏在深秋之二:半導體引領科創板,牛市已至》提示,半導體引領科創板,開啓新一輪結構牛市,三季報使其顯性化。展望2022年,隨着半導體鏈和專精特新等產業的盈利釋放,我們認爲科創板將迎來戴維斯雙擊行情,是2022年的重點配置方向,產業線索重視半導體模擬設計、IGBT、設備材料、專精特新等。

企業盈利篇:整體放緩關注強鏈補鏈。展望2022年GDP走勢,結合宏觀組預測,明年整體向疫情之前進行常態化迴歸,下半年隨着製造業投資再造的潛力逐步釋放,年內大概率呈“NIKE型”走勢。在此背景下,進一步測算A股企業盈利,預計2021年和2022年全部A股歸母淨利增速預測值約爲20%和5%,分季度測算,預計2022年四個季度歸母淨利累計同比增速分別爲7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。除基礎邏輯外,值得注意的是,一方面,預計2022年開始,製造業將從一個順經濟增長的帶動變量轉變爲經濟增長的驅動變量,而房地產將僅起到經濟託底的穩定器作用。另一方面,對製造業而言,拉動其大幅提高的兩大超預期變量是,碳中和推進帶動的產業格局重塑,以及製造業強鏈補鏈。

資金層面篇:流動性或迎來邊際寬鬆。宏觀流動性層面,我們預計2022年信貸、M2、社融三者均將上升到接近略超越經濟基本面走勢的水平,剩餘流動性上行。股市流動性層面,我們預計2021年全年股市資金流入規模約爲9300-16600億元,2022年全年流入規模或微升至11200-18500億元。在此背景下,2022年A股整體仍是結構機會爲主。

行業配置篇:先強鏈補鏈再消費修復。展望2022年1-3季度,宏觀場景是盈利下行疊加剩餘流動性上升,進一步結合產業趨勢和估值水平,我們預計以科創板爲代表的中小成長股將迎來戴維斯雙擊行情,產業線索上,戰略重視以半導體和專精特新爲代表的國產替代鏈,積極佈局國防裝備,新能源鏈將走向分化,而傳統行業在盈利放緩背景下以結構性機會爲主。展望2022年3-4季度,假設隨着製造業投資再造的潛力釋放,經濟邊際改善,那麼預計以滬深300爲代表的順週期板塊有望迎來階段修復,結合2022年和2023年盈利預測,關注養殖、醫藥、白酒等方向。


2、風格特徵篇:中小成長正值綻放時節


結合宏觀環境和產業趨勢,我們認爲,以2-3個季度來看,市場主線在科技成長,消費僅是修復非反轉,具體到產業線索,戰略重視半導體引領科創板牛市,積極佈局國防裝備,新能源鏈走向分化。

進一步展望十四五,隨着製造業轉型升級,以半導體鏈、新能源鏈、數字經濟鏈爲代表的新興產業崛起,相關中小企業迎來發展機遇,在此背景下,我們認爲市場風格整體將傾向於中小成長方向。

2.1 Q1至Q3中小成長股佔優

根據覆盤規律,宏觀經濟環境與市場風格具備較強相關性。我們用“M2-名義GDP增速”刻畫“剩餘流動性”,可以發現,當剩餘流動性在向上改善時,風格偏向中小成長股;當剩餘流動性在向下回落時,以滬深300爲代表的順週期大盤股佔優。

展望後續,結合宏觀組2022年展望,以2-3個季度時間維度看,預計名義GDP延續放緩,M2增速逐步改善,因此剩餘流動性預計整體呈現向上改善態勢,在此背景下,市場風格偏向中小成長股。

具體來看,結合宏觀組2022年展望《先立後破,產業突圍》:

就名義GDP來看,結合對於通脹和實際GDP的判斷,預計2021Q4名義GDP爲9.2%,2022年Q1~Q4四個季度分別爲8.6%、6.6%、7.2%和7.3%。換言之,在運行節奏上,展望未來2-3個季度,預計名義GDP延續放緩,2022年下半年有所企穩。

就M2增速來看,以往我國M2年度增速目標的制定是在GDP+CPI增速的基礎上加2-3個百分點,將之作爲合意的M2增速水平。2021年政策強調穩定宏觀槓桿率,央行以信用收縮爲主要方式,迴歸貨幣政策正常化,截至2021年9月,M2增速降至8.3%,明顯低於名義GDP水平,我們預計年末受信貸趨穩的影響,M2增速或有上行。2022年貨幣政策環境相對寬鬆的情況下,預計M2增速保持穩健,全年9.2%,高於GDP+CPI增速。

2.2 “十四五”重視中小成長股

回顧過去20年,大小盤風格經歷了多輪切換,且每次大級別的市值風格切換持續時間均在3年以上。具體來看,大盤跑贏小盤的時間,2001.7-2007.10,2016.11-2021.1;小盤跑贏大盤的時間,2007.11-2010.9,2013.2-2015.6,2021.2年以來。

“無產業,不牛市”,藉助覆盤可以發現,產業繁榮纔是風格背後最核心的驅動因素。具體來看,每一輪小盤股風格背後,往往對應新興產業崛起,如2007年至2010年的消費電子產業,2013年至2015年的互聯網+繁榮。與此同時,每一輪大盤股風格背後,往往對應傳統產業復甦,也即宏觀經濟向好。

展望“十四五”,新能源鏈、國產替代鏈(半導體和專精特新)、5G應用等新興產業鏈陸續崛起,這是當下的時代背景。在此背景下,我們認爲,以科創板爲代表的中小成長股,正在面臨一次數年級別的投資機遇,這是時代紅利,值得重點挖掘。

回顧“十三五”,供給側改革是關鍵重點。黨的十八屆五中全會審議通過了“十三五”規劃建議,提出“創新、協調、綠色、開放、共享”五大新理念,2016年以來供給側結構性改革成爲宏觀政策的主基調。

在此經濟背景下,龍頭強者恆強的邏輯主導資產價格表現。2016年以來,特別是2016年至2018年期間,一大批傳統行業龍頭股受益於盈利改善和估值修復,戴維斯雙擊下,實現顯著超額收益。

展望“十四五”,科技創新是關鍵重點。十九屆五中全會公報提出,“堅持創新在我國現代化建設全局中的核心地位,把科技自立自強作爲國家發展的戰略支撐”,公報中,“創新”一詞共出現15次,“科技”一詞共出現10次。

與此同時,2020年以來各省市陸續出臺科技新基建三年或五年行動方案。

在此背景下,我們認爲十四五期間科技創新是產業政策的重點。進一步映射到A股,以半導體鏈、新能源鏈、數字經濟鏈爲代表的新興產業崛起,將對未來3-5年的結構選擇產生深刻影響。


3、主線脈絡篇:迎接科創板戴維斯雙擊


自3月28日,我們發佈《等風來,科創板進入戰略性底部》,至今已有十九論系列。10月17日《贏在深秋之二:半導體引領科創板,牛市已至》提示,半導體引領科創板,開啓新一輪結構牛市,三季報使其顯性化。

展望2022年,隨着半導體鏈和專精特新等產業的盈利釋放,我們認爲科創板將迎來戴維斯雙擊行情,是2022年的戰略配置方向,產業線索模擬設計、IGBT、設備材料、專精特新等。

3.1 科創牛市的底層邏輯

科創板是十四五期間最具成長性的板塊,牛市的三大底層邏輯有,產業崛起、基金低配、估值合理。

其一,產業崛起。“無產業,不牛市”,科創板的產業分佈集中半導體鏈、新能源鏈、數字經濟鏈、生物醫藥,是十四五期間產業升級的完美映射,產業的高景氣反映到盈利上,結合Wind盈利預測,科創板20年、21年預測、22年預測的歸母淨利增速分別爲58%、77%、34%。

其二,估值合理。截至11月22日,科創板整體PE-TTM爲64倍,對應的21年動態估值爲57倍。

其三,基金低配。截至21Q3,科創板在主動權益基金的配置佔比僅4%,接近於12年創業板。

3.2 科創牛市預期差在哪

關於科創板的認知,重要預期差有兩點,一則產業意義的理解不同,二因體量對其不夠重視。

一則,產業意義的理解不同。市場普遍從GDP增速和流動性等角度理解牛熊,事實上,“無產業,不牛市”,每輪牛市背後的底層邏輯在於產業崛起。具體來看,2005年至2007年牛市源自重工業崛起,2013年至2015年牛市源自互聯網+崛起。

展望未來,一則,隨着經濟轉型的實質性躍升,A股結構牛市常態化,GDP和流動性都難有系統性大起大落,應重視把握產業支撐的結構牛市;二則,綜合政策導向、資金投向、市場需求,十四五期間最具時代感的產業是半導體鏈、專精特新、新能源鏈、數字經濟等。

二則,因體量對其不夠重視。站在當前,科創板是一批上市未滿兩年的次新股,市值體量偏小,市場對其關注度不夠。

但是,市值僅是結果,參考2012年牛市初期的創業板,彼時市值也較小,更關鍵的驅動在於產業結構,基於科創板映射了十四五期間快速崛起的新興產業,市值空間大。

3.3 戴維斯雙擊驅動因素

2021年三季報落地使得科創板配置價值顯性化,產業線索在於半導體。

覆盤發現,三季度往往使得結構牛市清晰化,也即成長賽道的配置價值顯性化。具體來看,2019年半導體結構牛市,自8月開始明晰,邊際驅動在於中報和三季報的連續確認;2020年新能源結構牛市,自10月開始清晰,邊際驅動同樣在於中報和三季報的連續確認。

隨着今年三季報落地,綜合產業背景、估值水平和基金配置,我們認爲,新一輪結構牛市將是半導體引領科創板,展望2022年,隨着盈利釋放,科創板將從估值修復走向戴維斯雙擊。

3.4 線索之一:芯片板塊

以一年時間維度看,結合產業景氣、估值水平、基金配置、交易熱度等,我們認爲半導體將引領科創板,展開新一輪結構牛市,是2022年的重要配置方向之一。

從景氣度視角,國產替代領域高景氣。一則,從三季報視角,以半導體模擬設計、IGBT、設備材料爲代表的國產替代鏈,業績普遍超預期,驗證產業高景氣;二則,從盈利預期視角,以科創板中38家半導體公司爲觀察樣本,結合Wind一致盈利預測21年和22年盈利增速的中位數分別爲78%和39%。

從估值視角,當前估值水平較爲合理。以科創板半導體公司爲觀察樣本,截至11月22日這批公司21年動態估值的中位數爲69倍,與2019年半導體和2020年電動車牛市初始的估值水平相差不大。

從持倉視角,基金對這批公司配置低。以21年Q3“主動權益基金持倉佔流通市值比”爲統計口徑,僅思瑞浦、晶晨股份、艾爲電子、芯源微佔比較高,分別爲17.2%、16.2%、14.4%、17.8%,其餘公司基金普遍在10%以下,中位數爲4.0%。

3.5 線索之二:專精特新

“專精特新”,是指企業具有專業化(主營業務專注專業)、精細化(經營管理精細高效)、特色化(產品服務獨具特色)、新穎化(創新能力成果顯著)的發展特徵。

專精特新“小巨人”,重點培育:製造業短板弱項重點領域企業;製造業重要細分領域企業:核心基礎零部件、先進基礎工藝和關鍵基礎材料;堅持專業化發展戰略、具有持續創新能力、重視並實施長期發展戰略企業。

自2019年開始,工業和信息化部啓動專精特新“小巨人”企業評選工作,至2021年11月12日已選拔出3批專精特新“小巨人”企業名單。第一、二、三批專精特新“小巨人”企業分別有248家、1744家和2930家,共計4922家;其中在A股上市的公司分別爲40家、166家、127家,共計333家。

科創板中專精特新公司有93家,數量較多,基於此,我們構建五項基本面相對優勢框架,篩選專精特新精選組合。

營業收入增速:以2016年爲基期,2020年作爲現期,計算營業收入年複合增長率,與所屬二級行業的年複合增長率求差,若公司的年複合增速大於所屬二級行業的年複合增速,則定義公司相對所屬行業存在營收優勢。

歸母淨利增速:以2016年爲基期,2020年作爲現期,計算歸母淨利潤年複合增長率,與所屬二級行業的年複合增長率求差,若公司的年複合增速大於所屬二級行業的年複合增速,則定義公司相對所屬行業存在歸母淨利潤優勢。

ROE:分別取2017、2018、2019、2020年報數據,將公司ROE與所屬二級行業ROE進行對比,若公司ROE連續四年高於所屬二級行業ROE,則定義公司相對所屬行業存在ROE優勢。

研發投入:分別取2017、2018、2019、2020年報數據,將公司研發投入佔營收比例與所屬二級行業整體研發投入佔營收比例進行對比,若公司研發投入佔比連續四年高於所屬二級行業,則定義公司相對所屬行業存在研發投入優勢。

毛利率:分別取2017、2018、2019、2020年報數據,將公司毛利率與所屬二級行業整體毛利率進行對比,若公司毛利率連續四年高於所屬二級行業毛利率,則定義公司相對所屬行業存在毛利率優勢。


4、企業盈利篇:整體放緩關注強鏈補鏈


展望2022年GDP走勢,結合宏觀組預測,明年整體向疫情之前進行常態化迴歸,下半年隨着製造業投資再造的潛力逐步釋放,年內大概率走出“NIKE型”走勢。

在此背景下,進一步測算A股企業盈利,預計2021年和2022年全部A股歸母淨利增速預測值約爲20%和5%,分季度測算,預計2022年四個季度歸母淨利累計同比增速分別爲7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。

除基礎邏輯外,值得注意的是,一方面,預計2022年開始,製造業將從一個順經濟增長的帶動變量轉變爲經濟增長的驅動變量,而房地產僅將起到經濟託底的穩定器作用。另一方面,對製造業而言,拉動其大幅提高的兩大超預期變量在於,碳中和推進帶動的產業格局重塑,以及製造業強鏈補鏈。

4.1 2022年經濟走勢預測

從宏觀背景來看,結合宏觀組2022年展望報告《先立後破,產業突圍》中的預測:

展望2022年GDP走勢,全年GDP實際同比增速5.6%,向疫情之前進行常態化迴歸。節奏上四個季度GDP當季實際同比增速分別爲5.7%、4.8%、5.7%和6.2%,年內大概率走出“NIKE型”走勢。

具體到經濟結構預測,三駕馬車中,投資強勁,製造業將挑起投資大樑,受益於能源轉型替代傳統基建地產的產業政策,2022年製造業投資增速將高於基建、地產投資增速;消費持續復甦,但復甦空間受到消費結構和疫情反覆的制約,增速中樞較難回到疫情前水平;進出口的邏輯由海外供給向國內需求拉動切換,疫情衝擊海外供給進而影響我國進口的一次性因素不斷下降,供需缺口仍是決定我國出口未來走勢的關鍵。

在此基礎上,進一步預測名義GDP。首先,就價格指數來看,全年PPI較快回落而CPI溫和回升,GDP平減指數將逐季回落,預計2021Q4和2022四個季度的平減指數分別爲+5%和+2.8%、+1.7%、+1.4%、+1.1%。

結合對於通脹和實際GDP的判斷,預計2021Q4名義GDP爲9.2%,2022年全年名義GDP爲7.4%,其中Q1~Q4四個季度分別爲8.6%、6.6%、7.2%和7.3%,一季度較高、二季度回落,下半年企穩。

4.2 2022年企業盈利預測

從歷史規律上來看,名義GDP增速和營收增速從數據上來看有一定的相關性,且從經濟意義上兩者存在同步性。

若對2002年以來名義GDP累計增速和全A營收累計增速進行線性擬合,並結合宏觀組預測的名義GDP增速結果(2021全年增速根據2020Q4推算得到),得到2021年和2022年全部A股營收增速預測值約爲19%和7%。2022年四個季度營收累計同比增速分別爲9.2%、7.6%、7.4%、7.4%。

此外,將營收累計同比增速與歸母淨利累計同比增速進行線性擬合(忽略異常值),則可得到2021年和2022年全部A股歸母淨利增速預測值約爲18%和5%。2022年四個季度歸母淨利潤累計同比增速分別爲7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。


5、資金層面篇:流動性或迎來邊際寬鬆


宏觀流動性層面,我們預計2022年信貸、M2、社融三者均將上升到接近略超越經濟基本面走勢的水平,剩餘流動性上行。

股市流動性層面,我們預計2021年全年股市資金流入規模約爲9300-16600億元,2022年全年流入規模或微升至11200-18500億元。在此背景下,2022年A股整體仍是結構機會爲主。

5.1 宏觀流動性

在宏觀流動性層面,結合宏觀組觀點,2022年貨幣政策可能隨整體政策環境而變化,核心變量是GDP增速走勢。隨着宏觀經濟增長壓力加大,信貸、M2、社融三者均將上升到接近略超越經濟基本面走勢的水平。

具體來看,2022年央行依然會選擇數量型中介目標作爲主要的調控對象,廣義貨幣M2增速和社融增速兩者同時作爲貨幣政策中介目標。全年總體貨幣政策基調爲穩健略寬鬆的情況下,預計各項金融數據增速穩定運行。

結合宏觀組預測,2021年M2增速在9%左右,2022年M2增速小幅上升至9.2%左右;2021年社融增速在11%左右,2022年社融增速小幅上升至11.2%左右,其中,人民幣信貸增速2022年預計爲12%左右,與2021年末水平相近,走勢總體平穩。

5.2 股市流動性

股市流動性層面,我們預計2021年全年股市資金流入規模約爲9300-16600億元,2022年全年流入規模或微升至11200-18500億元。

具體來看,當前A股大的資金面背景,一是“房住不炒”背景下居民資產配置逐步轉向股市,二是A股國際化提速帶來海外增量資金,三是資管快速發展公募和私募逐步壯大。在此背景下,我們預計明年整體流動性環境較今年小幅改善,銀行理財資金、私募資金和股票回購或是明年主要的增量。

其中,銀證轉賬方面,截至2021Q3,客戶交易結算資金餘額較年初增長2800億元,在此增速下預估今年全年通過銀證轉賬渠道流入股市資金規模爲3500-4000億元。我們認爲明年市場延續結構性行情,波動或略有加大,入市規模可能小於2020-2021年,預計爲2500-3000億元。

外資方面,今年外資是股市資金的重要增量之一,截至今年10月通過陸股通進入A股的外資規模爲3247億元,通過QFII進入A股的外資規模爲111億元,我們預估今年全年通過這兩種渠道入市的資金規模分別是3000-3500和100-200億元。展望明年,隨着海外流動性邊際收緊,我們預計2022年通過陸股通和QFII入市的資金規模或邊際微降,分別預測爲2000-2500億元和0-100億元。

融資餘額方面,從歷史經驗來看融資資金流入流出節奏往往與收益率密切相關,今年股市以結構性行情爲主,槓桿資金在三季度市場回調的背景下有回落的趨勢,同比增長率從二季度44%下降到21%。2021年全年通過融資渠道進入股市的資金規模預計約2500-3000億元。我們預計2022年市場仍舊以結構性行情爲主,2022年通過融資渠道進入股市的資金規模將小幅下降到2000-2500億元。

公募基金方面,在居民資產配置入市的大趨勢下,2021年仍舊是各類基金髮行的大年,截至今年10月存量公募基金份額(僅統計開放式偏股型與混合型基金)已較去年同期增長約45%,我們預計全年通過公募基金渠道流入股市資金規模約爲13000-14000億元。考慮到明年指數整體區間震盪的走勢和中小盤風格的延續,我們預計2022年通過公募渠道流入資金增速或放緩,預測約爲11000-12000億元左右。

私募基金方面,今年私募基金錶現比公募基金更爲搶眼,截至今年10月私募基金證券管理規模同比增長超65%。在此增速下,考慮到萬得全A的漲跌幅,我們預計今年全年通過私募渠道入市資金規模約爲13000-14000億元。假設明年私募基金仍會保持比公募更高的增長率,我們預測規模約爲15000-16000億元。

銀行理財資金方面,同樣受到居民資產配置轉移大趨勢的影響,我們預計今年銀行理財資金不再是顯著流出。資管新規的實施期將於今年年末結束,銀行理財產品規範和調整迎近尾聲。參考2020年權益類投資在銀行理財規模中佔比爲4.08%,我們假定2021/2022年的該佔比爲4%,由此我們預估2021年全年通過銀行理財入市的資金規模約爲1000-1500億元,2022年與2021年大體持平。

保險資金方面,截至9月,今年險資流出金額達2529億元,在此背景下,我們預估今年保險資金流出市場的資金規模約爲3000-3500億元。從邊際變化角度,今年9月運用在股票和證券投資上的險資餘額較8月已經小有回升。明年市場指數層面上漲的概率較小,風險偏好較低的險資出現今年年初減持的概率較小,因此我們預估爲明年通過保險資金入市的規模約爲500-1000億元。

公司回購方面,今年公司回購規模較往年有所下滑,截至9月上交所今年累計股票回購金額較2020年同期下降50%,因此我們預估今年公司回購的規模約爲500-1000億元。考慮到明年指數整體區間震盪的走勢,結構性行情背景下,部分公司可能進行股票回購,我們預計明年規模或小幅回升至1000-1500億元。

主要流出項方面,2021年前9月IPO籌資首發、增發、配股的金額分別達3706億元、5762億元、293億元,我們預計2021年全年規模將分別達到5000-5500億元、7500-8000億元、300-400億元。展望2022年,北交所設立有望進一步提升A股的活躍度,我們預計明年IPO籌資規模增速有望突破10%-20%的水平,首發、增發、配股金額有望分別達到約5500-6000億元、8500-9000億元、400-500億元。

今年產業資本淨減持額較去年有所回落,我們預計2021年全年產業資本淨減持額將達到4500-5000億元。從歷史增減持的情況來看,在近兩年結構性行情下,產業資本淨減持規模逐漸下降。2022年市場仍是結構性行情爲主,限售解禁規模下降,我們認爲產業減持節奏或進一步放緩,預計淨減持額將下滑至3000-3500億元。

交易費用主要與成交額相關,預計明年整體是中小成長風格佔優的一年,延續結構性行情,市場成交額規模和今年相仿,預計今明兩年的交易費用均爲4500-5000億。


6、行業配置篇:先強鏈補鏈再消費修復


展望2022年1-3季度,宏觀場景是盈利下行疊加剩餘流動性上升,進一步結合產業趨勢和估值水平,我們預計以科創板爲代表的中小成長股將迎來戴維斯雙擊行情,產業線索上,戰略重視以半導體和專精特新爲代表的國產替代鏈,積極佈局國防裝備,新能源鏈將走向分化,而傳統行業在盈利放緩背景下以結構性機會爲主。

展望2022年3-4季度,假設隨着製造業投資再造的潛力釋放,經濟邊際改善,那麼預計以滬深300爲代表的順週期板塊有望迎來階段修復,相對佔優。結合2022年和2023年盈利預測,關注養殖、醫藥、白酒等方向。

6.1 明年四大配置線索

以2-3個季度的時間維度,市場主線在於科創成長,傳統行業局部機會爲主。

其一,戰略重視科創牛市。半導體和專精特新引領科創板,牛市已至,走向戴維斯雙擊階段,細分賽道關注半導體模擬設計、IGBT、設備材料。

一方面,景氣視角來看,結合三季報和Wind22年盈利預測,以泛模擬設計、IGBT、材料等爲代表的國產替代領域呈現持續性較強的高景氣;另一方面,估值視角,科創板的半導體板塊的21年動態估值中位數約66倍,與2019年半導體和2020年電動車牛市起始的估值水平相差不大。

其二,積極佈局國防裝備。結合機械組觀點,重點關注主機廠,相關公司有中航西飛、航發動力、洪都航空。

具體來看,一方面,國防裝備的中報和三季報不斷驗證高景氣,國防是爲數不多的Q3歸母淨利增速較Q2逆勢改善行業之一,Q3國防增速達7%,較Q2上升2個百分點;另一方面,隨着年底行業上下遊、各細分行業來年排產/計劃的逐步確定,預計長週期的成長預期有望進一步提振板塊情緒。

其三,新能源鏈走向分化。新能源賽道自20年以來持續演繹,結合當前估值水平和基金配置,我們認爲2022年新能源板塊的機會以局部爲主,結合產業鏈傳導規律,後續可關注中下遊部分領域,如儲能、汽車智能化等。

結合Wind一致盈利預測,整體法下,新能源賽道中,僅光伏儲能和新能源下遊的22年增速較21年進一步擴大,其他環節均有所回落,特別是上遊資源材料。

對傳統產業而言,以2-3個季度的時間維度看,投資機會以局部爲主。一則,隨着經濟回落,盈利邏輯從PPI鏈轉向CPI鏈,CPI鏈以大衆消費和農林牧漁爲代表方向;二則,關注以機場、航空、酒店爲代表的疫情受損板塊。

6.2 科技板塊盈利前瞻

針對大科技相關細分賽道,結合Wind一致盈利預測,整體法下,結合2022和2021年盈利前瞻:半導體鏈、國防裝備、新能源中下遊鏈整體佔優。

就靜態估值水平和所處10年曆史分位數來看,截至11月19日,新能源鏈整體處在歷史高位,半導體鏈和國防裝備處在歷史中位,消費電子、5G基建、金融IT處在歷史低位。

從動態估值角度,橫向比較2022年動態估值,就半導體鏈而言,除了設備外,泛模擬設計、材料、IGBT的22年動態估值在40倍至50倍之間,國防裝備22年動態估值約48倍,電動車中遊和下遊在50倍至60倍之間。

6.3 消費板塊盈利前瞻

針對大消費相關細分賽道,結合Wind一致盈利預測,整體法下:

2022年盈利增速居前,且相較於2021年大幅改善的行業有,快速、新零售、化妝品、遊戲、調味品和食品等;2023年盈利增速居前的行業有,養殖、快遞、酒店、新零售等。

就靜態估值和所處10年曆史分位數,截至11月19日,整體法下:白酒、啤酒、調味品仍處歷史高位,在80%至90%區間,而藥店、家居、廚衛家電等處在歷史低位。

從動態估值的角度,整體法下就2022年動態估值而言,除了醫藥外包和調味品外,均處在45倍以下,其中,生豬養殖、啤酒、化妝品、快遞處在40倍至45倍區間,創新藥、化學原料藥、白酒、酒店、醫療器械、免稅處在30倍至40倍區間,其餘整體在30倍以下。

6.4 週期板塊盈利前瞻

對大週期板塊而言,2022年的盈利增速更爲關鍵,結合Wind一致盈利預測,整體法下,機場、航空、貴金融、稀土磁材等佔優。

從靜態估值角度,整體法下,除了汽車零部件、銀行和陸運交通外,大部分細分賽道處在過去10年曆史分位數均在50%以下。

結合Wind一致盈利預測,就2022年動態估值來看,除了機場和貴金屬外,均在20倍以下。


7、風險提示


1、中美經貿摩擦超預期。如果中美經貿摩擦超預期,或在一定程度上影響相關板塊的業績釋放節奏

2、全球通脹持續超預期。假如國內豬油共振超預期,或者海外供應鏈、能源及勞動力供需矛盾等問題超預期,或進一步加劇通脹壓力,繼而帶來流動性超預期收緊。

3、實體經濟修復低於預期。如果疫情再次超預期爆發,使得全球經濟修復低於預期,或影響相關板塊業績情況。